9 月 FOMC 决议解读
一、鹰派加息落地
2026 年 9 月 16 日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间上调 25 个基点，调整至 3.75% 到 4.00%。这是美联储在 2023 年停止加息以来的第一次加息，也是沃什接任美联储主席后，最鹰派的一次政策实施。
从实际情况来看，加息本身符合市场预期。在议息会议召开的前一天，利率期货市场隐含的加息概率已经达到 92.5%，主要大类资产价格在此前已经对 25 个基点的上调幅度做了较为充分的预期。
决议声明在表述上出现了几处关键调整。美联储删除了此前将通胀归咎于供给冲击的说辞，直接指出通胀水平依然偏高，需要通过加息促使通胀率更及时地回到 2% 的长期目标。在经济状况描述方面，声明指出了当前美国实体经济的韧性，包括经济活动稳健扩张、生产率回升以及资本开支保持活跃，言外之意就是具备继续加息的条件。
委员会的投票分布表现出罕见的一致性。FOMC 投票委员会以 12 比 0 的投票结果全票支持加息。在 7 月的议息会议中，委员会仍以 9 比 3 的分歧维持利率不变，当时主张立即加息的委员属于少数。本次会议不仅没有出现支持维持利率不变的反对票，更以全票形式完成了政策方向的转变，一方面体现了美联储内部控制通胀的共识，另一方面也是在展示维护货币政策独立性的强硬姿态。
点阵图对未来政策利率的预测明显高于市场此前的定价。在参与预测的 18 位官员中，有 12 位预计年内需要再加息一次，4 位预计需要再加息两次，只有 2 位认为加息应当在本次停止。2026 年末的联邦基金利率中位数从此前预测的 3.75% 上调至 4.125%，2027 年末的中位数同样保持在 4.125%，高于市场预期。沃什在本次会议中依旧没有提交个人的点阵图点位，其随后召开的新闻发布会时间也十分简短，对未来的货币政策路径也没有给出具体指引。明年沃什有可能彻底取消新闻发布会，或者改成每季度一次。尽管被记者们追问得很紧，但显然他不想释放太多信号，也不想对自己的想法给出任何指引。
二、各类资产的即时反应
利率决议公布之后，大类资产的价格走势呈现出明显分化。
权益市场经历了先跌后回升的宽幅震荡。由于点阵图展现出超出预期的鹰派态度，道琼斯工业指数在决议出炉后一度下跌超过 800 点。随着市场逐步消化一次性加息落地的结果，科技成长股展现出较好的抗跌属性，纳斯达克综合指数在尾盘基本收平，标普 500 指数的跌幅也明显收窄。
汇率与贵金属市场波动明显放大。美元指数在决议发布后迅速走高，触及 100 关口，主要非美货币普遍回落。受到美元反弹与实际收益率走高的影响，伦敦现货黄金与白银价格有所下挫，表明贵金属在加息落地初期依然受到无风险利率走高的直接压制。
美债收益率曲线呈现平坦化形态。短期政策预期的调整带动 2 年期美债收益率单日上行约 7.5个基点，达到 4.738%，反映出市场开始对 10 月及年内的后续加息进行定价。相较之下，10 年期美债收益率变动较小，当日微幅上涨约 2.5 个基点至 5.00% 附近。短端利率上行幅度显著大于长端，期限利差进一步收窄。
未来的宏观展望
一、本轮加息的性质
本次加息是预防式加息还是要开启持续性加息？从多项经济指标来看，当前美国经济并不具备开启一轮持续、大幅度紧缩周期的条件，本次操作是预防式加息的可能性比较大。
最新的通胀细项数据显示，整体物价上涨的扩散范围相对有限。8 月美国 CPI 同比增速为3.35%，虽然读数偏高，但各分项的表现差异很大。核心商品环比增速只有 0.3%，对核心物价的拉动作用较弱。在核心服务领域，8 月涨幅最显著的项目是教育与通讯服务，单月环比增速达到 1.61%，成为推升核心通胀的核心变量。但是，通讯资费等服务的价格变动通常频率较低且集中在特定时点，很难形成连续上涨的扩散趋势。与此同时，二手车、服装、医疗保健等消费品与服务的价格同比及环比都在低位运行。除去能源价格高位震荡的因素，需求过热的通胀并未形成。
就业与消费数据方面，本轮加息启动前 6 个月的平均新增非农就业人数为 10.65 万人，明显低于过去几轮加息周期前 25.59 万人的历史平均水平。同期实际薪资同比出现 0.14% 的小幅缩水，劳动参与率下降了 0.33 个百分点。密歇根大学消费者信心指数处在深度低迷区间，不仅低于历史正常水平，也低于 2008 年金融危机时期的低位。居民薪资增速未能跑赢物价，对终端实际消费需求形成了实质拖累。
政府债务与企业融资的财务压力不断累积。美国联邦政府国债总额已经突破 40 万亿美元，若政策利率长期处于 4% 以上的高位，财政利息支出规模将快速攀升，压缩后续的政策调整空间。在企业部门，五家大型科技云厂商的长期债务规模已接近 7000 亿美元，单季度新增发债规模保持在千亿美元以上。持续的高利率会大幅抬高科技产业的债务再融资成本，直接削弱科技领域资本开支的持续性。
基于这些基本面与财务条件的限制，美联储如果在后续连续激进加息三次甚至更多，美国经济承受的下行压力将大幅增加。在年内再开展 1 到 2 次加息以快速压制通胀，已是相对合理的政策上限。这与 2022 年应对全面通胀失控所展开的连续大幅紧缩存在明显差异。
二、2027 年的风险逐渐加大
当前长端美债收益率居高不下，其内部构成也正在发生结构性变化。10 年期美债名义利率通常由实际利率、通胀预期和期限溢价三个部分组成。
从近期数据表现来看，市场通胀预期在过去几个月保持平稳，甚至有所走低，但 10 年期名义国债收益率却持续在高位波动，维持在 5.00% 附近。二者走势的脱节表明，推动长端美债收益率上升的主要力量是真实利率的抬升以及期限溢价的走高。
期限溢价的走高主要来自于沃什上台后政策前瞻指引的弱化与发债供给压力。沃什淡化了明确的前瞻指引，政策路径的不确定性增加，导致长期国债投资者要求获得更高的风险补偿。与此同时，美国国债发行规模庞大，而主要买方的配置偏好发生调整（加大了黄金的配置力度），共同推高了长期国债的持有成本。
从目前来看，明年的风险正在变大。如果后续原油等大宗商品价格回落，带动通胀预期进一步走低，而长天期美债收益率在短暂下调后再度反弹，就意味着实际利率水平在被动上升。在实体经济实际需求已经偏弱的背景下，高实际利率相当于持续施加金融紧缩，这将大幅增加 2027 年宏观经济走向实质性下行的概率。
三、大类资产的走势推演
政策利率在高位维持更长时间的预期，正在重塑大类资产的定价环境。
在权益市场方面，当前主要处于估值消化阶段。标普 500 指数的 12 个月远期市盈率已经从前期高位回落到 19 倍左右。由于长端无风险收益率长期处在 4.5% 到 5.0% 的高位区间，美股的股权风险溢价已经被压缩到 2.1% 左右，处于历史较低水平。这一水平意味着股票相对于债券的收益吸引力有所下降，若长端利率迟迟无法回落，股票市场的整体估值水平将继续面临下修压力。
从盈利和估值的变化节奏来看，2026 年权益市场的压力主要体现在估值端，多数大型科技企业与关键产业链龙头的每股收益依然保持着一定的增长弹性。在企业盈利没有出现系统性恶化之前，随着一次性加息落地，具备良好业绩支撑的成长股依然拥有阶段性反弹动力。但是进入 2027 年之后，高企的资本开支需要转化为实际收入与利润，一旦终端需求转弱拖累每股收益预期，市场可能面临估值与盈利同时下调的阶段。
在大宗商品与贵金属方面，历史规律显示首次加息落地往往对应着贵金属资产的阶段性低点。在以往数轮温和加息周期中，首次加息落地后的半年到一年内，黄金价格多数能够录得正回报。短期内强势美元与点阵图的偏紧预期虽然对黄金带来压制，但是从长期维度看，地缘局势的复杂化以及全球央行分散官方外汇储备配置的需求，依然为贵金属提供了有力的中长期支撑。原油等工业能源商品的价格则更多取决于地缘事件发展与产油国的供给节奏，受到基准利率微调的直接影响相对有限。
四、全球流动性传导与国内资产表现
美联储加息落地之后，全球宏观层面的关注焦点正在迅速转向日本央行。相较于美联储偏简短的政策表态，日本央行后续的利率决定与行长表态将带来新的变数。市场高度关注日本货币政策的收紧是否会加速资金回流日本本土，并对全球范围内的套息交易带来新一轮冲击。
从国际收支与资本流向来看，传统的美元环流机制正在发生边际变化。依靠贸易顺差大规模重新买入美债的资金循环有所减弱，部分顺差资金更多流向黄金等实物资产或其他稳健主权债券。一些海外主权财富基金减持美债资产的动作，也在边际上弱化了外部对美债的购买需求，这也是美国长端利率难以随着加息周期见顶就迅速回落的深层原因之一。
对于中国宏观经济与资本市场而言，美联储本次预防式加息带来的外溢影响总体在可控范围之内，国内资产更多取决于自身的基本面与政策节奏。
在外贸出口方面，海外终端需求虽然面临放缓可能，但全球科技领域的硬件投资与资本开支仍在扩张周期。中国以集成电路、高端设备制造为代表的产品出口保持着较好增速，有效对冲了传统制造业外需的回落压力。
在货币政策与国内资金面方面，中美利差的客观存在虽然会对跨境资金造成局部扰动，但国内货币政策始终保持以我为主的操作基调。银行间存款类金融机构质押式回购加权平均利率紧密围绕 1.40% 附近的政策利率平稳运行，国内流动性保持合理充裕。
在资本市场联动与配置价值方面，2024 年 924 以来，A 股科技成长板块与美股科技资产的走势关联度显著增强。创业板指、科创板等高弹性成长板块与纳斯达克指数在全球科技景气预期上呈现出一定的协同走势。随着国内稳增长政策的推进，算力网、新型电网等基建投资的景气指标持续向好。结合当前中港两地股票资产的相对估值水平，权益市场的下行风险已经得到了较为充分的释放，因此不必过于焦虑本轮美国加息对国内市场带来的冲击。
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